2005年和现在，黄金和白银都有比较大的涨幅。黄金涨了七倍左右，白银涨了四倍多一点。

我们做了两个技术指标，一个是黄金，黄色的线。我们看到一个20多年的大杯柄形状，2024年左右开始爆发，这是一个胜率非常高的神奇图案。

在2020年结束之后这个周期里，杯柄形态的胜率基本上能够达到90%以上，这非常厉害，黄金已经突破了。

我们看白银，第一波还是在2011年，黄金和白银一起涨，白银涨得比黄金还厉害。

这一波白银的价格结构出现了和黄金一模一样的技术形态。

这也比较好理解，因为金和银本来就是两种古代的通用货币，金银比就是整个市场用来调节金银配置的比例。

一般来说，黄金上涨的话，白银会随之上升，所以，现在白银逐渐回到2010年高位。

如无意外，白银这波上升潜力应该和黄金一样，不断创历史新高，很可能是会超过市场共识的预期。

从美元来看，现在美国财政赤字和贸易制度非常严峻，同时这两个制度本身就会造成美元汇率贬值。

这会导致未来5~7年——注意不是两年，而是未来5~7年，美元会实现比较大幅的贬值。

从另外一个角度来看，美元周期和美国经常账户赤字是非常吻合的。

白线是美元周期，蓝线是美国贸易周期，每个周期大概17年，其实从真实性角度来看，美元已经逐步见顶了。

所以，未来美元会不断走弱。这个走弱不是在一条直线往下走，而是会回流一下子。

比较美元、美债收益率和黄金走势可以看到，2021年之后，黄金和美国长债收益率的关系发生非常大的变化。

黄金突破了一个非常长期的平台，美国长债收益率在不断走高。也就是说在持有成本走高的时候，黄金并没有走软，反而越走越强，创出了历史新高。

俄乌冲突爆发后，美国做的一件很傻的事情是把美元武器化了，把俄罗斯排除在国际资金清算系统之外，同时冻结了俄罗斯人3000亿美元资金。

这导致美元体系信用发生了变化，或者说美元不再是一个国际公共构架，不再是由美国政府免费低价提供的一个产品，而是改造成了一个具象化的武器。

从那时起，美债收益率不断上涨，不仅反映美国通胀预期在上升，这反映了市场对于美元信用的质疑；同时黄金不断上涨，不断创下历史新高，成为了真正的避险资产。

最近美国总统特朗普对于美联储货币政策的干预，也造成了市场对于美联储独立性的担忧，所以黄金价格进一步走高。

各国央行也开始寻求外汇管理多元化，减少对于美债的需求，因为毕竟拿这东西亏钱。

图中白线是央行黄金持仓，黄线是黄金价格走势，两者基本上是一模一样的。甚至中国央行持仓斜率比黄金上涨速度都快，央行在用囤金的方式去分散外汇储备风险。我相信其他国家央行也在效仿，比如印度央行等。

在全球央行资产负债表上，黄金资产已经超过了其他资产，超过了美债。我相信这个趋势会进一步延续。

再看一下其他的大买家——黄金ETF。

白线是黄金价格走势，黄线是全球黄金ETF市场。以前黄金ETF都是根据黄金价格波动，去调整自己的持仓，它的变动是同涨同跌的。

但2024年之后，黄金上涨是S线，远远超过了ETF加仓水平。

也就是说，不仅是央行不断增持黄金，黄金ETF也在加速增持这个资产，这些因素都会导致黄金价格进一步上涨。

从流动性角度来看，我们把全球主要国家货币流动性归纳起来，做了一个流动性表现的模型。

我们看到，黄金和流动性走势基本上是一致的，同时基于全球流动性条件的变化，周期性是非常强的，每一个短周期大概是3.5年，每隔几个3.5年的短周期就有17.5年的中周期。

这就是我们上面讲到的美元和美国贸易17年一个的周期，由5个3.5年的小周期叠加起来。

我们判断，从2022年开始，全球流动性条件在不断上升，由于黄金对此是非常敏感的，所以其价格反弹比较强势。

但也要注意到，黄金回报率已经和2008年初期这一波相似了，是偏高的。

黄金今年涨了40%，去年涨了30%多，如果从2024年初开始买黄金，现在已经接近翻倍了。

到了这个位置，虽然整体趋势还是向上的，但黄金价格没有出现比较大幅度的波动，这个时候需要一批新的资金去相信黄金持续上涨的趋势，这个新的资金就包括央行资金、ETF加仓的资金。

白银跟黄金的原理是一样的。我们相信贵金属，包括黄金、白银、铂金、白金，它们价格的上涨大概率会超出市场认知。

（作者系莲华资产管理公司管理合伙人&CIO，中国首席经济学家论坛理事）

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